中國信託商業銀行受託經管奇美電子應收帳款證券化特殊目的信託

此報告並非購買、持有或出售任何證券的推薦意見。

新台幣100億元ABCP*受益證券

背景資料

發行機構：中國信託商業銀行（中信銀；標準普爾信用評等：A-╱正向╱twA-1，中華信評信用評等：twAA╱穩定╱twA-1）受託經管奇美電子應收帳款證券化特殊目的信託（以下簡稱特殊目的信託）

初始交割日：2006年10月16日

最終法定到期日：2011年10月16日

受託機構╱備位服務機構：中信銀

創始機構：奇美電子股份有限公司（奇美電子；中華信評信用評等：twA-╱穩定╱twA-2）

外匯避險承作銀行：台灣銀行（台銀；標準普爾信用評等：A+╱穩定╱twA-1，中華信評信用評等：twAAA╱穩定╱twA-1）、台灣工業銀行（台灣工銀；中華信評信用評等：twA╱穩定╱twA-2）、台灣土地銀行（土銀；標準普爾信用評等：A╱穩定╱twA-1，中華信評信用評等：twAA+╱穩定╱twA-1）、華南商業銀行（華銀；中華信評信用評等：twAA-╱穩定╱twA-1）
現金收付機構：中信銀

受益證券承諾購買票券承銷商（票券承銷商）：中華票券金融公司、國際票券金融公司、兆豐票券金融公司（中華信評信用評等：twAA╱穩定╱twA-1）、合作金庫銀行（標準普爾信用評等：BBB+╱穩定╱A-2，中華信評信用評等：twAA╱穩定╱twA-1）、台銀、土銀、與中國信託票券金融公司

流動性資金授信銀行：台銀、土銀、第一商業銀行（標準普爾信用評等：BBB+╱穩定╱A-2，中華信評信用評等：twAA-╱穩定╱twA-1）、彰化商業銀行、華銀、建華銀行（標準普爾信用評等：BBB+╱穩定╱A-2，中華信評信用評等：twA+╱穩定╱twA-1）

主辦機構：台灣工銀、荷蘭銀行台北分行（荷蘭銀行之標準普爾信用評等：AA-╱穩定╱A-1+）、香港上海滙豐銀行台北分行（滙豐銀行之標準普爾信用評等：AA╱穩定╱A-1+）

評等理由

　　此項ABCP受益證券係由奇美電子創始之新台幣及╱或美元及╱或日圓計價、陸續移轉之應收帳款組合（revolving portfolio）所支應。該應收帳款之受託機構中信銀，於初始交割日貼現發行天期為一個月的優先順位受益證券，且未來每月將持續發行天期原則上為一個月之優先順位受益證券。。

　　中華信評授予由票券承銷商承諾購買之優先順位受益證券的信用評等係基於：

• 根據應收帳款組合績效表現，動態調整信用增強程度之機制；信用增強程度足以緩和應收帳款的相關信用風險。
• 流動性授信額度將可支應任何（但因債務人違約所引發者除外）支付短絀現象，且須符合流動性資金測試。其它風險方面，流動性資金授信銀行將承擔混合風險、債務人的抵銷風險、服務機構轉移風險、及應收帳款稀釋風險、票券承銷商的違約風險、換匯交易對手的違約風險、以及匯率風險。另外，針對稀釋風險，主辦機構之一台灣工銀於設計此交易時已另加入某一程度之信用增強，以降低流動性資金授信銀行的暴險部位。
• 要求持續對於服務月報及應收帳款適格與否定期進行查核
• 相關機構的評等，包括流動性資金授信銀行、適格投資、現金收付機構、與首要債務人三星電子（Samsung Electronics Co.；標準普爾評等等級為：A╱穩定╱A-1），以及
• 受託機構同意擔任備位服務機構。

交易內容

　　受託機構中信銀成立一個新的特殊目的信託，以便在四年期間陸續向奇美電購買來自合格債務人之應收帳款。移轉內容包括所有由指定合格債務人所產生之應收帳款，其中不合格之應收帳款將由賣方受益證券予以支付。受託機構將主要以發行新台幣計價之優先順位受益證券（評等為twA-2）募集資金，做為支付購買合格應收帳款之款項 ，該受益證券為短期票券性質，由票券承銷商依據受益證券購買承諾契約購買。票券承銷商可持有或出售此短期票券。

　　該應收帳款組合由奇美電子（即創始機構）負責債權收取事務，直到發生服務機構解任事由為止，此時首任服務機構將為備位服務機構中信銀取代。服務機構之品質係透過對於服務月報的查核來監督，對於服務月報的查核工作將至少每半年進行一次。

　　本項交易由總額達新台幣100億元的流動性授信額度予以支應，該筆款項可能以新台幣、美元、或日圓撥付。根據流動性資金授信契約，流動性資金授信銀行可撥款支應任何支付短絀現象（但因債務人違約所引發者除外）。而該筆流動性資金（須視動撥金額公式而定）將吸收所有本項交易的相關風險（但不包括因債務人違約所引發者）。換言之，流動性資金授信銀行將吸收各種風險，諸如混和風險、稀釋風險、服務機構轉移風險、以及可能因為在估計信用增強規模之際與債務人實際發生違約且超出次順位之際兩個時間點間匯率差異所引發的匯兌損失風險。本項交易的某些結構內容，乃著眼於為流動性資金授信銀行提供抵銷部分前述風險的緩衝而設計，尤其是主辦機構台灣工銀所提議的稀釋準備部分。

　　除了優先順位受益證券外，該特殊目的信託將發行次順位受益證券及賣方受益證券。賣方受益證券乃用來支付不合格應收帳款及未列入計算受評短期票券之融資基礎之合格應收帳款。

　　本項交易可分為循環轉讓期間、循環轉讓終止後期間、並循環發行終止後期間。

• 在循環轉讓期間，特殊目的信託視交易文件中明訂之某些條件，將繼續向奇美電子購買應收帳款。
• 一旦發生循環轉讓終止事由或自初始交割日起屆滿四年，則本項計畫便將進入循環轉讓終止後期間，在此期間將不得再行購買任何應收帳款，且既有應收帳款組合收取得來之款項，將用於償還所有流通在外之短期票券。
• 一旦有循環發行終止事由發生時，特殊目的信託將不再發行新的短期票券，且得動撥流動性資金以清償所有（但循環發行終止事由中之短期票券付款違約事件除外）流通在外之短期票券。

創始機構╱服務機構

　　奇美電子為全球第四大TFT-LCD（薄膜電晶體液晶顯示器）面板製造商。奇美電採取積極擴增產能的策略、加上TFT-LCD業在筆記型電腦、LCD監視器、以及平面電視的強勁需求帶動下呈現快速成長，使得該公司的營收自其成立以來即呈指數型的成長態勢。

　　奇美電子的應收帳款信用控管係由銷售部門掌管。此一情況在快速成長的企業中頗為常見，且是一種較具效率的作法，因為通常銷售人員對市場狀況的變動較為敏感。為了加強應收帳款信用控管，奇美電子在2005年11月採用了一套新的政策，將更多量化與質化的因素考量在內。不過，該新政策對奇美電子的影響程度尚難評估，因為該公司之前並未發生過應收帳款壞帳事件。

　　在延滯應收帳款管理方面，奇美電子至少每個月會進行檢視一次。若發現有應收帳款延滯情況，該公司的電腦系統將會自動通知相關銷售人員。

流動性資金授信銀行

　　流動性資金授信銀行乃個別（severally）提供本交易流動性資金需求。按照流動性資金授信契約，受託機構將按比例動用流動性額度。

　　本項交易案中共有兩家備位流動性資金授信銀行，目的是要降低因流動性資金授信銀行評等遭調降時所引發的短期票券之評等變動風險。一旦流動性資金授信銀行的評等被調降，且對本交易所發行之短期票券評等造成負面影響時，備位流動性資金授信銀行將可取代評等遭調降的原流動性資金授信銀行的角色。

擔保品

　　每一應收帳款皆須達到合格國家、合格債務人、合格貨品、及合格應收帳款篩選標準，才能被列入短期票券之融資基礎，以計算短期票券之可發行金額。應收帳款可為新台幣計價、美元計價、或日圓計價。一般買賣條件約定應收帳款付款之最長期間不得超過6個月，尤須一提的是加權平均付款期間不得超過90天。

　　根據2003年起的應收帳款資料顯示，美元計價的應收帳款總額占總應收帳款總額的97%，其餘則為新台幣計價與日圓計價的應收帳款。另外，加權平均付款期間則在60天至90天。

　　根據相同的歷史資料分析，應收帳款稀釋風險一直較應收帳款違約風險高出許多。稀釋風險在2004年下半年時達到高峰，當時應收帳款的稀釋比（定義為稀釋金額除以每月新增應收帳款金額）曾快速竄升至7%左右的高點（視稀釋期間的假設情況而定）。高稀釋風險主要係肇因於所屬產業之產品價格波動較大之故。

信用支持

　　中華信評係應用標準普爾以銷售為基礎的應收帳款擔保證券評等準則。按照該法則，授信損失係按動態基礎來評估，但信用增強水準不得低於某一最低限度。該法基本上是採取應收帳款延滯某一段天期以上即視為違約之方式，來計算信用增強水準，同時亦會考慮該應收帳款發生時間之一致性，亦即若發生違約或稀釋，皆可追蹤回該應收帳所產生的時間。如此一來，進行分析時就不會受到季節性因素的影響。

　　損失與稀釋準備至少必須與最低信用增強水準所需之準備限度相當。如此方能在以動態基礎計算的信用增強水準低於最低信用增強水準時，緩和債務人集中風險。除了來自三星電子集團（三星電子之標準普爾評等等級為：A╱穩定╱A-1）或其相關機構（統稱「三星」）之外，最低損失準備限度必須足以因應來自最大之「twA-1」債務人（集團）、或前兩大「twA-2」債務人（集團）、或前三大「twA-3」債務人（集團）、或前五大非前述受評等級之債務人（集團）的應收帳款損失。

　　台灣工銀將三星的最大集中性限度設在30%。一旦來自三星的應收帳款超過此一準備限度，則當三星出現破產情事，本交易發行之短期票券將可能會發生違約。不過，若三星的評等被調降至「A-2」或以下，而非突然發生破產，則相關應收帳款將受前述集中性限度之限制。若在三星評等遭調降之後，發行新的短期票券所需之信用增強能仍能提足，則該新短期票券的評等將不再直接與三星評等連動。

結構分析

融資成本準備
　　融資成本準備的計算，乃保守考量參考利率重設風險與應收帳款流通在外的期間，以確保其足以支付本交易之所有成本（包括利息費用與融資成本）。

應付帳款抵銷風險
　　某些奇美電子的客戶也是奇美電子的供應商，因此部分客戶有可能以應付帳款抵銷應收貨款。然以奇美電子的應收帳款證券化案例來說，其應付帳款已從合格應收帳款中扣除，且為了保護處於循環轉讓提前終止日後之投資人，本案另依據歷史資料量化可能的抵銷金額來計算應付帳款準備水準。

稀釋風險
　　稀釋於各公司間經常發生，可能是因為產品退貨、降價或產品保固期內的賠付。從歷史資料可見，本交易的稀釋風險較信用風險高出甚多。此稀釋風險最終將由流動性資金授信銀行承受，但台灣工銀已要求另提準備以降低在最壞假設狀況下流動資金授信銀行所承擔的風險。

外匯風險
　　應收帳款可為新台幣、美元、或日圓計價，優先順位受益證券則以新台幣計價。為緩和匯率風險，特殊目的信託會持續簽訂與短期票券的到期日與本金面值（為融資非新台幣應收帳款而發行之短期票券）相符的即期及遠期外匯避險交易。但由於應收帳款組合未能進行十足的新台幣避險，且當非新台幣損失超過原幣別次順位後被轉換為新台幣計價時所產生的損失較高下，外匯的波動可能會導致更高的損失。此類風險已在打銷壞帳機制與最終將由流動性資金授信銀行予以吸收的情況納入考量。

服務風險
　　奇美電子為此資產組合的首任服務機構。若發生某些特定事件後，受託機構將取代奇美電子成為本交易案的服務機構。本交易案的現金準備金已於信託成立當天全數提存，以緩和潛在的服務機構轉移風險。

混合風險
　　在初始交割日後，若奇美電子的短期信用評等未低於「twA-2」，則所有應收帳款的支付款項均將存入以奇美電子名義在現金收付銀行中開立的帳戶當中。奇美電子須在收到款項起算的三個台北營業日內，將所有收款匯入信託帳戶當中。但當奇美電子的短期評等等級降至低於「twA-2」時，奇美電子將有義務在降等起的一個台北營業日內，將既有的收款全數匯入信託帳戶，並在降等起的三個台北營業日內通知債務人，請債務人直接將其支付款項存入信託帳戶。另外，混合風險亦可因流動性資金授信額度而獲得緩和。

流動性╱短期票券發行風險
　　本交易案有兩個流動性來源。其一為票券承銷商承諾將在5年內購買所有特殊目的信託發行之短期票券。

　　另一來源則為流動性資金授信額度可在符合相關條件後動撥。流動性資金授信為當日內立即可用之資金，可為新台幣、美元、或日圓計價，以確保所有的即期╱遠期外匯避險交易可順利交割，支應所有的現金短缺（但因債務人違約造成的現金短缺則除外），及確保在大部份循環發行終止事由發生時，流通在外之短期票券能全額償還。

　　循環發行終止事由包括但不限於以下所列情況：短期票券付款違約、未取得替代額度下終止流動性資金授信額度、即期╱遠期外匯避險交易中止、短期票券評等調降至「twB」或以下、流動性資金授信額度中之未使用額度不足以償還所有流通之短期票券、違法、以及受託機構破產等。

主權風險
　　國外債務人的支付能力，可能會受外匯管制的負面影響。此類風險將可藉由針對適格準則中之適格國家與損失準備下限而獲得減緩。

法律及稅務分析

　　本交易案的法律顧問乃要求各應收帳款債務人所在地的律師事務所，提供外國的法律意見。然後本交易案法律顧問根據這些法律意見以及其它必要文件，提出本案之結案法律意見書。

　　外國法律意見主要就外國債務人以下狀況提供法律意見：

• 外國債務人在各相關司法管轄權內是否合法設立。
• 是否在依據購買訂單、發票、與其它相關文件，應收帳款為各相關債務人合法、有效、具約束力的支付義務，且在各相關司法管轄權內對各相關債務人具執行力。
• 應收帳款轉移可對抗第三人。

　　針對境外債務人對以台灣為基礎之特殊目的信託支付之款項的可能預扣所得稅問題，本交易案的適格準則已將必須預扣所得稅的應收帳款予以排除。

　　中華信評在信託生效日前已獲得在形式及實質上皆令人滿意的法律意見及稅務意見。